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A reação imobiliária

Fonte: Valor Econômico | 23/07/2015 | Beatriz Cutait

Passados dois anos de queda, o mercado dos fundos imobiliários listados em bolsa teve um primeiro semestre para comemorar, ao consolidar-­se como uma das melhores opções de investimentos no período. O retorno médio de todas as carteiras com negociação de cotas no mês passado, ponderado por valor de mercado, ficou positivo em 7,02% entre janeiro e junho de 2015, segundo os dados da provedora de informações financeiras Quantum. O cálculo captura o efeito da variação das cotas na bolsa e o pagamento de rendimentos aos cotistas. Só em junho, terceiro mês seguido de alta, o retorno ficou positivo em 2,02% e, em 12 meses, alcançou 5,01%. Quando analisado apenas o retorno com a distribuição de dividendos -­ que conta com isenção tributária para investidores pessoas físicas quando respeitadas determinadas condições e é um dos principais atrativos ­, as carteiras imobiliárias também se destacam. Conforme levantamento da Quantum, o "dividend yield" médio dos fundos listados com negociação em junho atingiu 0,93% no mês e 5,51% no semestre. Em 12 meses, o rendimento chega a 10,82%. Ainda que a taxa básica de juros esteja no maior patamar desde o fim de 2008 (13,75%), o que eleva o custo de oportunidade, o segmento de fundos imobiliários continua a se colocar como uma oportunidade atrativa de investimento. Para efeito de comparação, o Certificado de Depósito Interfinanceiro (CDI), referencial das aplicações conservadoras, teve variação de 5,92% na primeira metade do ano. Se um investidor tivesse uma aplicação que rendesse 100% do CDI e pagasse a menor alíquota do imposto de renda, de 15% para prazos acima de dois anos, ele receberia 5,03% no semestre, abaixo, portanto, do retorno entregue pelos fundos apenas com dividendos, desconsiderando a variação das cotas em bolsa. De um total de 67 carteiras analisadas, 46 registraram um dividend yield igual ou superior ao CDI líquido no acumulado do ano. O bom desempenho das carteiras no semestre, contudo, não significa que o pior já passou. Gestores consultados avaliam que a melhora está vinculada em grande parte à má trajetória dos dois últimos anos, que levou a um grande desconto das cotas em bolsa ­ movimento visto até como exagerado ­, e continuam cautelosos com o ambiente. Tal desconforto também se traduziu no comportamento de uma parcela dos investidores desse mercado, que optou por sair da bolsa. Mesmo com a valorização das carteiras, o número de pessoas físicas ­ principal aplicador do segmento ­ caiu 2,9% no primeiro semestre, para 90.048, e é 13,5% inferior ao recorde da série, de junho de 2013 (104.079)

O diretor da área de fundos imobiliários da Credit Suisse Hedging­Griffo (CSHG), André Freitas, avalia que a percepção de que o valor de mercado dos fundos listados estava muito baixo contribuiu para a retomada do primeiro semestre. Ele estima que as carteiras estejam negociando com desconto médio da ordem de até 30% em relação ao valor patrimonial. Freitas ainda atribui o aumento da procura dos investidores da gestora à atratividade dos fundos imobiliários em termos de retorno, especialmente com dividendos. "O produto volta a interessar porque tem um 'yield' [rendimento] relativamente alto, e temos a percepção de que estamos chegando ao fim do ciclo de aperto monetário", afirma o diretor, para quem a Selic será elevada até 14% ­ a projeção do Credit Suisse é de 14,75% ao fim de 2015. A queda das ofertas de Letras de Crédito Imobiliário (LCIs) e Letras de Crédito do Agronegócio (LCAs), instrumentos também incentivados, também explica a reação do mercado de fundos imobiliários. "A despeito do aumento da taxa de juros e da maior incerteza nos campos político e econômico no Brasil, os fundos já estavam muito descontados. Vários efeitos já estavam no preço, houve uma melhora geral, mas mais seletiva em alguns segmentos de mercado", diz o diretor da Fator Administração de Recursos (FAR) Valdery Albuquerque.

De longe o mais representativo dessa indústria, o segmento de escritórios comerciais, por exemplo, teve retorno de 6,70% no semestre, abaixo da média do mercado. Os fundos de logística, por sua vez, apresentaram retorno acumulado de apenas 1,66%, o menor dentre todos os nichos. Representados por poucas carteiras, os nichos hospitalar e educacional puxaram a média para cima, com variações respectivas de 19,02% e 12,72% no período. Embora também chame atenção para os descontos elevados dos fundos em relação ao valor intrínseco dos imóveis e ressalte que o momento é favorável para a entrada do investidor no mercado, o diretor de produtos estruturados da Votorantim Asset Management (VAM), Reinaldo Lacerda, assinala que o contexto continua desfavorável. "Passamos por um período em 2014 de notícias bastante ruins para o setor imobiliário em termos de lançamento, vendas. As notícias não mudaram em 2015, pelo contrário. Estamos com uma série de restrições e com uma queda da economia até mais negativa", observa. Segundo ele, ainda está em curso um movimento de aumento de vacância e renegociação de preços de aluguel ­ o que pode afetar o fluxo de distribuição de dividendos dos fundos ­, e a tendência é que esses ajustes continuem por mais algum tempo. O diretor da VAM ressalta que o investidor precisa analisar cada carteira individualmente para entender se já houve renegociação de preços e prestar atenção à situação dos imóveis. Augusto Martins, sócio da área de investimentos imobiliários da gestora Rio Bravo, conta que, dentre os fundos da casa, ainda há renegociação de contratos pela frente, e diz que o ajuste médio tem sido da ordem de 20% em termos reais, ou seja, quando descontada a inflação. Pelo menos em São Paulo e no Rio de Janeiro, Martins estima que a vacância ainda vá aumentar, já que muitos prédios vão ficar prontos. Freitas, da CSHG, concorda com Martins, e também vê espaço para a vacância no segmento de escritórios crescer. "Por outro lado, a produção acabou, ninguém mais está produzindo", pondera. Em meio às condições desafiadoras do mercado imobiliário diante da própria situação econômica brasileira, Freitas destaca que a renegociação de preços foi a tônica do primeiro semestre. Dentre os fundos da CSHG, houve desde o simples repasse da inflação até uma queda de 30% do valor do aluguel, na pior das hipóteses. Na maioria dos casos, perdeu­-se poucos inquilinos, assinala. Além da renegociação de contratos, a CSHG seguiu com a estratégia de venda de ativos. "Em alguns dos nossos fundos, principalmente de escritórios, vendemos imóveis a um valor acima do patrimonial e optamos de certa forma por comprar cotas de outros fundos ou outros imóveis com descontos grandes", conta. Em 2014, a gestora levantou R$ 260 milhões com a venda de imóveis e, no primeiro semestre deste ano, outros R$ 60 milhões. O sócio da Rio Bravo espera uma recuperação estrutural da indústria para o próximo ano, seja por meio de indicadores mais favoráveis da economia, seja pela tributação de produtos hoje incentivados, como LCIs, o que estimularia a busca por alternativas, o que considera já estar beneficiando timidamente o mercado.